米国株

配当狙いならドネガル・グループで決まり!DGICAの銘柄分析


(出典:KnowThisPlace.com

さて、いきなりですが保険関連の銘柄を紹介したいと思います。

金融セクターの銘柄について見直していたんですが、投資したい有望な銘柄を見つけたので、参考迄に当ブログでも紹介したいと思います。

その銘柄がドネガル・グループ(NASDAQ: DGICA)です。

超小規模の小型株なので恐らく誰も知らないでしょう。保険会社ですが、高配当株でかなり魅力的だったので着目しました。

ではさっそくいってみましょう!

 

ドネガル・グループの企業概要、事業内容


(出典:DONEGAL

ドネガル・グループは保険会社です。ペンシルベニア州、マリエッタという小さな町の企業で、1889年にドネガル社がペンシルベニア州知事から公開書簡を受け取ったのが歴史の始まりです。一番初めに手掛けたのは、農家の方への住宅保険(4,300ドル)でした。

今日、ドネガル・グループは個人向け(自動車、住宅、アンブレラ保険、火災保険、船舶保険)、商用(事業者保険、商用自動車保険、アルコール損賠賠償保険等)、農業保険と、様々な商品を取り揃えています。

主力商品は自動車保険です。但し、住宅保険や事業保険等の掛け金も大きく、各商品グループで比較的バランスが取れている印象です。

ドネガル・グループが展開しているエリアは中部大西洋岸、中西部、北東部、南部、南西部の24州とかなり広く、アメリカのほぼ半分を占めています。

 

保険業界の外部環境(外部環境)

ドネガル・グループに関する深い分析の前に、保険業界を取り巻く外部環境をざっくり分析します。 いくらドネガル・グループが優秀な企業でも、保険業界が厳しい外部環境に曝されていると、今後の成長が難しくなってしまうからです。

政治:バイデン政権は保険の掛け金への関与を強める姿勢
経済:コロナで家計に大きな打撃
社会:コロナにも関わらず交通事故の件数は増加
技術:予想分析、AI、IoT等

上記を纏めると、掛け金の低減に対する政治圧力は強まりつつも、保険が必要な場面は減っておらず、人々の不安を煽ったという意味でコロナは保険業界にとって寧ろチャンスだと言えそうです。

分かりやすい例で言えば生命保険でしょう。実際、コロナの影響で生命保険の申し込みは増えました(参照:INSURANCE INFORMATION INSTITUTE)。

漠然としていますが、コロナによって「この先何が起こるか分からない」という不安が強まった筈です。アメリカで起きた夏(秋?)のハリケーンもそうですが、とてつもなく大きい厄災が降りかかった直後は、人は不安になるものです。今このタイミングは保険業界に追い風が吹いていると思います。

 

保険の需要(市場)


(出典:statista)

上記はアメリカの保険の掛け金の推移です。ここ10年は増加傾向で、増加率は年間約6%です。

人口の増加、車や住宅の増加、インフレ等、保険市場が拡大する要因は複数あります。コロナによる家計のダメージがありますが、それを上回って保険を掛けたいニーズの方が強く、今後も一定した成長率が期待できそうです。

 

保険業界構造(業界構造)

保険業界について5フォース分析をしてみましょう。

直接の競合は他の損害保険会社になりますが、アメリカには2,476社もあるそうで(参照:INSURANCE INFORMATION INSTITUTE)、凄まじい数ですね。

顧客との力関係ですが、数千もの保険会社があると似たり寄ったりの内容も多く、顧客が保険会社を選ぶ立場にあるので、顧客の方が力が強いでしょう。

仕入先との力関係ですが、保険会社は資金以外で特に調達するものが無いので、仕入先からプレッシャーを掛けられることはあまり無いです。

新規参入について、既に成熟している業界なので、これ以上はあまり新規参入が増えることは無さそうです。ネット保険会社は増えているかもしれません。

代替案について、損害保険は加入を求められるケースが多々あり、現時点では代替案がありません。誰が考え付いたのか分かりませんが、損害保険って良く出来てる仕組みですよね。

上記を纏めると、保険業界の競争はかなり激しいと言えます。保険業界は如何に入口を多くして、より多くの顧客を獲得できるか、マーケティングがモノを言う業界です。その点、人海戦術で様々な場所にネットワークを構築でき、マーケティングにも費用を掛けられる大企業が有利になる業界ではあります。

 

競合の強さと市場シェア(競合)


(出典:INSURANCE INFORMATION INSTITUTE

上記は損害保険会社トップ10です。

最大手のステート・ファームでもマーケットシェアは10%以下なので、無数の企業で市場を仲良く分け合っている状況です。

損害保険という商品の性質上、保険料がずば抜けて安かったり、保証額が飛び抜けて高かったりしない限り、極論を言えばどの保険会社の保険も同じです。大企業といえど、1社でマーケットを独占するのは難しい業界でしょう。

因みに、ドネガル・グループのマーケットシェアを試算してみたところ、1%もありません。だからドネガル・グループが弱小企業ということでは無く、企業規模に応じたマーケットシェアであるだけで、シェアが小さくならなければ問題無いですし、今後上がれば素晴らしいということです。

 

経営資源の強さ(経営資源)


(出典:DONEGAL

ドネガル・グループの経営資源が優れているのか、ざっくり分析してみましょう。

人的資本:保険を中心に手当を充実させて優れた人材を確保、879人の少数精鋭体制
物的資本:土地や事務所等、最低限の設備で事業を運営
財務資本:債券を中心に積極的に投資を行い財務資本を有効活用
組織資本:保険業界の川下に注力する子会社を各地域で保有して競争力を維持

ドネガル・グループはかなり小規模な企業ですが、既述の通り営業エリアがかなり広いのが特徴的です。従業員の大半が本社があるペンシルベニア州マリエッタで勤務し、残りが地方の事務所で勤務しています。

他の保険会社と比べるとドネガル・グループの経営資源は量・質共に劣るので、ドネガル・グループの場合は経営戦略がより重要な役目を果たすと考えます。

 

適切な経営戦略(経営戦略)

ドネガル・グループの競争戦略はマイケル・ポーターの3つの競争戦略に当てはまるものではありませんでした。

ドネガル・グループが競争力を向上させる為に明言しているのは、他の損害保険会社の買収による規模の拡大です。実際、小さな企業の割にはかなり高頻度で買収を繰り返して企業規模を拡大してきています。

銀行や証券会社と同様、商品での差別化が難しいのが保険業界です。その上、より多くの顧客を獲得した企業が勝者になるので、ドネガル・グループに限らず、保険業界で成長してシェアを拡大する為には買収しか道が無いのが現実でしょう。

 

ドネガル・グループの決算内容

ドネガル・グループの決算内容(2020年年次報告書)を一言で表すと「保険料の値上げで特に個人向け損害保険が不調となり運動量(売上)は減少、運動成績(純利益)は前年度の記録を更新出来ず!血液(キャッシュ)を生み出す力は強く(営業キャッシュフローのプラス)、がっつり筋トレ(投資キャッシュフローのマイナス)をして体(資産)を大きく鍛え上げるという感じです。

売上が減ったのは少々気になります。後述の通り直近の決算でも売上の伸びが鈍化しているので、保険料の値上げが今後の成長に大きく影響しないか注視する必要があると思います。

キャッシュフローは非常に強く、積極的に投資に回して収益性の強化に努めているのが好印象です。2020年の配当性向が32%と低く、まだまだ配当を伸ばせる余裕があるのも魅力的です。

財務体質について、自己資本比率は23%と低めですが、負債が大きくなりがちな保険業界のなかでは、ドネガル・グループの自己資本比率はそんなに悪い方では無いと思います。

 

ドネガル・グループの利幅は大きいか?(収益性)

ドネガル・グループの収益性をチェックしていきましょう。


(出典:macrotrends

先ずは資本金に対してどれくらい効率的に収益を上げているかを示す、ROE(自己資本利益率)という指標を見ますが、上記の通り(青線が)ROEは6%強で、競合と比較して低い方です。


(出典:macrotrends

次に、ROEと似ていますが、より忠実にお金を儲ける力を表す指数、ROA(総資産利益率)を見ると、上記の通り(青線)下落傾向でしたが、直近で回復して1%強、こちらも競合よりは低いです。


(出典:macrotrends

最後に、利益がどれくらい高いのかが分かる指標、売上高営業利益率を見ます。

上記の通り(青線)直近で5%強、こちらも競合他社よりは低いです。

因みに全体平均と比較してみると、S&P 500の売上高営業利益率は16.24%です(参照:csi market)。上記のグラフと比較すると、損害保険の利益率は全体平均よりはやや低いといったところでしょう。

損害保険は事故や災害で損失がどれくらい発生するのか読めないところがあり、他の業界よりは利益率が安定しない傾向があると思います。

一先ず上記を纏めると、ドネガル・グループの収益性は低いです。

 

ドネガル・グループは効率的にお金を回しているか?(効率性)

ドネガル・グループがお金を効率的に回して儲かっているかを調べてみましょう。

効率性は総資産回転率という指標で見ます。財務諸表より、2019年の総資産回転率は0.42、2020年は0.36でした。

回転率がやや悪化していますが、2020年は売上が落ちた他、資産総額は年々増えている為です。

業界平均と比較してみましょう。電力業界の総資産回転率は0.65~0.72です(参考:csi market)。これと比較すると、ドネガル・グループの回転率は低いです。

ドネガル・グループの回転率が悪いのは資産総額の大きさでしょう。資産のうち半分以上を投資資産が占めており、本業である損害保険には関係ないです。ドネガル・グループは収益を支える投資は重要な柱であると位置づけており、意図的に投資資産を増やしています。これは企業の戦略なので、それだけで良し悪しとは言えませんが、少なくとも投資資産が原因で回転率が悪化しているのは事実です。

参考迄、S&P 500の総資産回転率の平均は0.26です(参考:csi market)。製造業と異なり、保険業界は設備や仕入が必要ない分、他の業界よりは少ない資産で売上を上げることが出来ます。

上記より、ドネガル・グループの効率性は低いです。

 

ドネガル・グループは今後大きくなるか?(成長性)

ではドネガル・グループの成長性を評価していきましょう。


(出典:macrotrends

上記はドネガル・グループの売上、EPSです。売上は成長しているのですが、EPSはマイナスに転落したり、やや安定しない印象です。


(出典:Yahoo!fInance

上記はドネガル・グループの予想EPS(上)、予想売上高(下)です。

2021年は売上成長率が4.70%、EPSがマイナス成長です。3Qで赤字に転落しましたが4Qが予想通りなら、上記2021年の予想は達成できる見通しです。

赤字に転落したのは損失が大きかった為で、気候(恐らく9月のハリケーン)、あとは労災補償に関連するものでした。

2022年の売上成長率は6.20%、EPSが48%なっています。成長しているというよりは、2020年のレベルに回復しようとしています。

保険は万が一に備えるものなので、自然災害や労災が発生したりすると、保険会社の経営は一気に傾くリスクがあります。利益が大きい会社であれば損失は吸収できますが、ドネガル・グループのように比較的小規模な保険会社は、災害があった場合には損失を吸収できずに赤字に転落するのは普通でしょう。

売上成長率予想ですが、保険市場の成長率が年6%なので、ドネガル・グループの成長率は実現可能な、平均的な数字だと思います。

競合と比較しますと、チャブの2022年予想成長率が7.80%、プログレッシブが10.00%、トラベラーズが5.20%、オールステートが3.90%なので(参照:yahoo!finance)、単純比較すればドネガル・グループの成長率は平均レベルです。

上記を纏めると、ドネガル・グループの成長性は平均的と言えるでしょう。

 

ドネガル・グループは倒産しないか?(安全性)

ドネガル・グループの安全性をチェックしてみましょう。

短期的な資金繰りの安全性を示す流動比率は、流動資産、流動負債の記載が決算書になかったので計算できませんでした。

資本金が占める割合を示す自己資本比率を見ると、2020年は23%、2019年も23%です。目安である30%は下回っています。

保険業界は契約数、掛け金を増やすほど、被保険者の求償による損害の総額が大きくなります。この損害は賃借対照表の負債の部に計上されるので、ビジネスを広げる為には負債が大きくなるのは必然的です。

そのような性質上、保険業界は軒並み自己資本比率は低めです。その点、ドネガル・グループの自己資本比率は30%を下回っているものの、業界のなかではそこまで悪い方ではないでしょう。

キャッシュフローについて、2020年は営業キャッシュフローが大きなプラス、投資キャッシュフローが大きなマイナス、財務キャッシュフローがプラスです。パーフェクトでは無いですが、盤石の資金繰りです。

上記を纏めると、ドネガル・グループの安全性は業界平均レベルです。

 

ドネガル・グループは配当を出しているか(配当)


(出典:macrotrends

上記の通りドネガル・グループの2021年12月の配当金は0.62ドル、配当利回りは4.34%です。

尚、本来あるべき適正配当利回りは

適正配当利回り=株主資本コストー配当成長率=1.87% - 1.50% = 0.37%
(株主資本コスト、配当成長率は後述参照)

となっていますので、ドネガル・グループの現在の配当利回りは非常に高く、配当狙いであれば非常にお買い得な銘柄だと分かります。

 

ドネガル・グループは割安か?(割安度)

ドネガル・グループが割安かどうかを判断する為に、PER(株価収益率)という割安度を示す指標を中心に各種分析をしてみましょう。

 

ドネガル・グループの株価(パフォーマンス)

既述の通り、ドネガル・グループの収益性は低い、成長性は並だったので、リターンはあまり期待できなさそうですが、実際にはどうでしょうか?


(出典:yahoo!finance

上記は過去5年間の株価チャートです。 やはりドネガル・グループ(赤線)のパフォーマンスは一番低いものでした。

 

ドネガル・グループのPERの推移


(出典:macrtrends

株価チャートだけを見ても割安度は分からないので、PERを各社で比べて見ましょう。

ドネガル・グループの直近(2021年3Q)のPERは12倍強と確かに低いですが、競合他社もかなりPERが低く、保険業界のなかではドネガル・グループは決してPERが低い方ではありません。

因みに時系列変化で言うと、ドネガル・グループのPERは減少傾向なので、今が買いのチャンスとは言えます。

 

ドネガル・グループの実力評価(PERと収益性、成長性)

ドネガル・グループのPERが、収益性や成長性等、その銘柄の実力に反して低いのかどうかを見ます。


(参照:yahoo!finance

上記は各企業のPERと利益率(収益性)、成長率をプロットしたものです。

グラフの右に行くほど実力が高く、上にいくほど株式市場からの評価が高いことを意味します。青線より左上は割高、右下は割安ということです。

予想通り、ドネガル・グループ(DGCIA)は株価と比較すると実力はまあまあ、今の株価は概ね適切ということが分かりました。

 

ドネガル・グループの理論株価

ドネガル・グループの理論株価を超ざっくり計算してみましょう。

先に結論を述べると、理論株価は233.58ドル、2022年1月1日の株価は14.29ドルと16分の1で、現在は非常に割安と言えます。

さて、理論株価の計算方法ですが、ドネガル・グループは配当リターンが期待できるので、DDM(配当割引モデル)を用いて計算しました。ここでは

・過去5年分の配当金(参照:nasdaq)から将来10年分の配当金をざっくり予想
・リスクフリーレート(リスク0の投資先の利回り)は米国10年国債の利回り(参照:marketwatch
・ベータ(個別の株価変動リスク)はドネガルの過去の株価変動から計算された数値を参照(参照:yahoo!finance
・マーケットリスクプライム(投資家が株式に期待するリターン)はS&P 500(米国大企業500社)の過去10年のリターンの平均値(参照:macrotrends
・永久成長率(配当成長率)は1.5%

という前提でざっくり計算しました。

 

結局ドネガル・グループは割安か、今後株価は上がるか?

上記の分析結果では、現在の株価は適切という内容だったり、安すぎるという内容だったりバラバラでした。それについて考察してみます。

今回の結果で注目すべきは、収益性や成長性を考慮すれば現在の株価が適切だが、今後の配当リターンを考慮すれば現在の株価は割安というところです。

ドネガル・グループの実力評価は、他社と比較して行っています。それに対して理論株価は絶対評価です。なのでドネガル・グループの場合は、ドネガル・グループだけが、適正な株価が他競合企業とは異なると言えそうです。

ドネガル・グループだけ特別扱いってことですね。

適正な株価、つまり適正なPERは

①株主資本コストが高いほど、適正PERは低くなる。
②配当成長率が高いほど、適正PERは高くなる。
(引用:新・証券投資論Ⅱ)

となっています。

実際にドネガル・グループの株主資本コストは1.87%と、他の銘柄と比較すると非常に低く、増配株なので配当成長率も高いです。

上記の理論に基づいて1期先、2022年の適正PERを計算すると

適正PER= 配当性向 ÷(株主資本コストー配当成長率)=0.124÷(1.87%-1.5%)=33倍

株価が10倍!とはいきませんが、適正PERは現在のPERよりずっと上で、株価の上昇余地がありそうです。

では、なぜ理論株価と現在の株価に乖離があるんでしょうか。

保険業界があまり人気の投資先で無いことが影響している可能性はあります。金融セクターの花形はバークシャーハサウェイやJPモルガン等、投資をバンバンする企業や、メガバンク、フィンテック企業です。保険会社はやや地味な印象です。

ドネガル・グループは時価総額4億ドル強の非常に小粒な銘柄です。株式の売買高も非常に小さく、上記のファンダメンタルズが即株価に反映されない、流動性ディスカウントの影響も大きそうです。

理論株価の計算に用いる株主資本コストが異常に低いのも、乖離を生んでいる原因でしょう。株主資本コストはベータ、株価変動で大きく変わってくるのですが、ドネガル・グループは株価変動が異様に小さく、非常にリスクが小さい株式です。

恐らく、発行している株式の大半がドネガル・ミューチュアルという親会社に保有されており、株式の売買が発生しない為、他の株式と比べて株価変動、リスクが異常に小さいのでしょう。他の保険会社の適正PERが低いなかで、ドネガル・グループだけが適正PERが高いのも納得です。

上記を纏めると、ドネガル・グループの株価が適正価格に戻る可能性はあるが、高配当の魅力が株価に反映されるのは相当時間が掛かり、3~5年で株価が200%上昇すると予想します。

 

ドネガル・グループの総評

以下は純粋に株式投資判断の為だけに私個人が独断で行った銘柄評価であり、特定の企業や従業員、株主を応援したり、逆に攻撃する意図もありません。下記に対して非難や誹謗中傷、嫌がらせは止めて下さい。

さて、しーおががの銘柄評価基準に照らし合わせた、ドネガル・グループの総合評価は74点です。

他の損害保険会社と比較すると実力はイマイチですが、株価や配当の変動によるリスクが非常に小さく、他の銘柄と比較してかなり高いインカムゲインが期待できます。

上記より、ドネガル・グループの株式は「買い」というのが私個人の投資判断です。

株価が見直されるまでかなり時間が掛かる、もしかしたら見直されないかもしれませんが、その間にインカムゲインが期待できますし、株価の変動がかなり小さいので、売却時にキャピタルロスとなる可能性が低く、長期で保有しても短期で売却してもどっちもイケる銘柄だと思います。

以上、「配当狙いならドネガル・グループで決まり!DGICAの銘柄分析」でした。

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